Fusiones ¿Qué he aprendido tras pasar por tres de ellas?

En estos últimos años he participado en 3 fusiones de compañías de Internet. Y en dos han coincidido 2 retos comunes que han supuesto los aspectos más difíciles de todo el proceso que supone un fusión.

Pero antes permitidme que os explique cómo se produjeron estas fusiones

Primera fusión: Offerum y Groupalia. 

La primera fusión relevante en la que me vi inmerso operativamente fue Offerum – Groupalia. Ambas compañías en ese momento operaban en España vendiendo ofertas y cupones por internet. Offerum tenía un GMV de 20MM€ mientras que Groupalia rondaba aproximadamente los 37MM€. A nivel de trabajadores debíamos ser unos 70 empleados cada una de las compañías.

Antes de realizar la fusión y llegar a un acuerdo se habían producido, como es lógico, muchas conversaciones. Pero básicamente lo que terminamos analizando fue el solape de usuarios que teníamos entre las dos bases de datos. Y si no recuerdo mal este era entorno al 20%-30%. Aunque no lo parezca este suele ser un ratio más que razonable para dos compañías que operan en el mismo mercado.

En ese momento las bondades de la fusión eran claras; se elimina un coste de personal, se unifican los sistemas en una única plataforma de IT, se gana poder de negociación frente a los mismos merchants, dos marcas (gestionadas con marca blanca) pero una única plataforma…. Y se elimina un competidor con lo que optimizas tu coste de captación al dejar de luchar por el mismo usuario. ¡Si parecía hasta fácil!

Equipo:

Para decidir qué equipo iba a continuar se seleccionó de cada equipo, Offerum y Groupalia, el mejor personal. O lo que es lo mismo, mezclamos equipos y seleccionamos los mejores de cada casa.

Plataforma tecnológica:

La plataforma de Offerum era mejor por distintos motivos: costes, equipo que había desarrollado la plataforma comprometido (0% rotación y el CTO era cofundador), y ya habíamos realizado este tipo de integraciones (anteriormente se había adquirido Planeo que por entonces facturaba 7MM€ y se había integrado muy bien).

Operaciones que habíamos realizamos en Offerum:

En Offerum habíamos realizado más de 5 adquisiciones como la de Planeo y éstas habían sido exitosas. La razón por la cuál habían sido un éxito es porque habíamos integrado bases de datos conservando marcas con nuestra tecnología (marca blanca) y nunca habíamos incorporado equipo, o el mínimo posible. A la de Planeo también se sumó la adquisición de KGB Deals en Italia, con aproximadamente 3MM€ de GMV.

Para realizar estas adquisiciones valorábamos el solape de BBDD y el Net Margin generado (quitando gastos asociados) y lo proyectábamos con su degradación a 12 meses. Y sobre eso nos salía un precio a pagar que luego, obviamente, se negociaba. Para nosotros estas adquisiciones eran en realidad una forma de adquirir volumen de tráfico, pero sobre todo de hacerlo ganando tiempo. Y por tanto, si nos equivocábamos, lo que podía pasar era que nos equivocáramos en el timing de retorno de los paybacks, pero nunca paralizábamos el desarrollo de la compañía en tecnología o generábamos una guerra o diferencias entre personas y culturas.

¿Dónde se generan los errores en la fusión de Offerum y Groupalia?

En las áreas donde se generan mayores problemas es en la integración tecnológica y en la integración de equipos.

Integración tecnológica:

Desde mi punto de vista, el gran error viene dado porque Groupalia tenía mayor tamaño en GMV, y nadie quiere que Groupalia pierda GMV con la integración, por tanto como se había decidido utilizar la tecnología de Offerum, se decidió que la plataforma de Offerum debería tener las mismas funcionalidades que la de Groupalia.

Durante varios meses todo el equipo técnico de Offerum se dedicó a desarrollar esas funcionalidades que ya tenía Groupalia pero en la plataforma de Offerum, mientras que el equipo de Groupalia se enfocó en mantener su plataforma pero sin desarrollos adicionales. Lo que se terminó viendo es que todas esas funcionalidades nunca iban a terminarse, y que realmente lo que quería el CEO de Groupalia era reescribir Groupalia con los técnicos de Offerum. Y claro, eso no iban a ser 3 o 5 meses sino más, muchísimo más. En paralelo habíamos tenido ambas compañías tecnológicamente paradas.

Finalmente se decidió volver a la plataforma de Groupalia e integrar de forma radical la BBDD de Offerum. Pero esos cambios de rumbo quemaron la energía de los equipos y perdimos unos cuantos meses.

Integración de equipo:

Una vez mezclas los equipos, te das cuentas que es como mezclar aceite y agua; el equipo de Offerum tenía una cultura muy particular, muy marcada por sus fundadores, mientras que Groupalia era una compañía propiedad de dos VCs, donde se habían producido muchos cambios de equipo, y por tanto culturalmente diferente.

El CEO del negocio de cupones de Groupalia era Albert Bosch mientras que por parte de Offerum el CEO era Vicente Arias, quien a priori iba a ejercer como COO de la resultante. Creo que Vicente duró 2 meses. Esa relación no podía salir bien de ninguna manera, y eso se replicó equipo a equipo. Durante muchos años habíamos sido competencia haciendo las cosas muy diferente, y lo normal es que terminara por salir el “ego” de cada uno. Y claro, cada uno quería tener razón.

Finalmente después de ver los problemas de mezclar equipos, un asesor de fusiones nos explicó que nunca los equipos se “fusionan” en este tipo de compañías, así que se decidió optar por un equipo, el de Groupalia.

Segunda fusión: Chicfy y Trendier. 

Chicfy es una aplicación de compra y venta de moda de segunda mano en España, y Trendier es lo mismo en México y Colombia. Chicfy tiene un volumen mayor en términos de GMV y Trendier es un negocio más pequeño con fuertes crecimientos. En este caso hay una diferencia significativa porque las compañías son complementarias por  tanto una fusión es un poco diferente. Se decide generar una fusión para tener una única plataforma de IT, un único producto y equipo de BI, performance, finanzas…..

El principal reto ha sido la integración de plataformas, donde básicamente se migra Chicfy a la plataforma de Trendier. Por tanto lo que ha pasado ha sido muy similar a Offerum-Groupalia, no hemos querido poner en riesgo el volumen y facturación de Chicfy en la migración, por tanto hemos pasado un tiempo (8 meses) desarrollando funcionalidades que permitan no perder users en Chicfy. ¿Por qué hemos tardado tanto tiempo? Básicamente porque tienes que mantener dos plataformas, y tampoco puedes parar de desarrollar en Chicfy, siempre hay cosas que tienes que modificar o arreglar bugs.

Hemos aprendido muchas cosas de la primera operación de Groupalia, parte del equipo de los que participaron en esa fusión Offerum – Groupalia han participado en esta, y hemos sido más radicales tomando decisiones sin embargo mi sensación es que deberíamos haber sido más agresivos y agresivos.

Tercera fusión: Glamourum y JolieBox. 

En este caso no estuve involucrado operativamente en la fusión ni en la operativa pero conozco como socio/lead investor muy bien la operación.

Glamourum era un site de suscripción de ecommerce donde había suscriptores que pagan 10€ al mes y recibían una caja con muestras de cosméticas, negocio 100% basado en España. Y JolieBox tenía el mismo negocio pero en Francia y UK. El negocio de JolieBox doblaba a Glamourum en facturación.

Los equipos hacía tiempo que se conocían de compartir llamadas y conocimiento en ambos mercados, y un día decidieron que tenía sentido aumentar volumen para poder negociar mejor con las marcas de cosmética y poder ofrecerles una solución multipaís a los samples. Se decidió que quién lideraba el deal a nivel accionarial y management era Francia, y la tecnología que quedaría sería la suya (tampoco había megadesarrollos). La verdad que en este deal te diría que todo fue casi perfecto a nivel integración de equipo, cambio la marca de Glamourum por JolieBox y la tecnología.  Obviamente fricciones siempre existen pero no recuerdo ni mucho menos la dureza que se vivió en Offerum-Groupalia.

Una lección importante que obtuve de ese deal fue la fiscalidad. Normalmente cuando dicen fusión quieren decir adquisición, y hacienda le da igual si vendes y te dan papelitos (“acciones”) porque quiere cobrar, o sea que los accionistas de Glamourum al recibir acciones de JolieBox tuvimos que tributar como si fuese una venta. Y ¿por qué? no soy un experto en fiscalidad, pero para no tributar hay que notificar la operación en el régimen especial de fusiones para no tributar si te pagan en acciones.

Después de 8 meses de fusión la nueva compañía Glamourum JolieBox fue adquirida por Birchbox.

Los 2 retos de llevar a cabo una fusión:

  • Integración de tecnologías. El principal reto en una fusión en empresas de Internet es integrar las tecnologías. Las tecnologías no se fusionan. Utilizas una u otra, pero no hay fusión posible. En ambas fusiones, unir plataformas y no perder ventas ha sido el tema más complicado y espinoso. Solo hay dos opciones posibles. Y una es la mala: o bien se integra una base de datos en una plataforma y se pierden funcionalidades que harán que el negocio fusionado pierda volumen, o bien se desarrollan en paralelo mejoras para hacer una integración decente, lo que supone un desgaste del equipo técnico y de negocio que hace que las 2 compañías se paren durante 6-12 meses. En empresas digitales, parar los desarrollos durante 6-12 meses supone toda una eternidad.
  • Equipos. La integración de equipos de 2 compañías es muy difícil. Desde mi punto de vista, gestionar personas ya es de por sí suficientemente complicado como para además añadirle el hecho de tener un equipo fusionado con incertidumbre y con culturas heterogéneas. El reto se termina por complicar más de lo que esperas. Mi recomendación es muy radical: no unir equipos de culturas distintas. O bien mantienes equipos separados con motivos de peso, o bien realmente es más fácil (aunque duro) quedarte con un único equipo y crecer desde ese equipo. Retrasar la decisión de quedarte con un único equipo con una única cultura alineada a la mayoritaria es desde mi punto vista un gran error.

 

Conclusiones

No menospreciar ninguna adquisición o fusión que quieras integrar (creo que es una opción es tener equipos diferenciados aunque no existan sinergias relevantes). Para mí no existen fusiones; existen adquisiciones, y alguien tiene que marcar las reglas y éstas deben ser conocidas de antemano. Estos deals serán más complejos de lo esperado y creo que hay que asumir que se perderá parte del equipo y parte de volumen, pero hay que ser honesto con uno mismo, con el equipo y con los socios para poder tomar decisiones duras para avanzar y ver, de verdad ,las sinergias esperadas.

 

Mi experiencia de inversión como Business Angel y AngelFund

He decidido escribir este post como resumen de la clase que doy en el Campus para Business Angel de Seedrocket.

Nunca pensé en ser business angel,  desde el año 2006 he ido invirtiendo en compañías en fases iniciales por varios motivos, empezó siendo un hobby y se ha vuelto un hobby que se ha “profesionalizado”. En 2016 esta profesionalización se ha realizado a través de 4Founders Capital, con un AngelFund, fondo gestionado con otros business angels que además son emprendedores de éxito Marc Badosa, Javier Perez Tenesa y Marek Fodor, dando un salto muy cualitativo.

Como business angel mis números son: socio en 49 empresas de las cuales he vendido mis participaciones en 21 (en 16 empresas he vendido totalmente mi participación y en 5 he realizado ventas parciales). De esas 49, se han cerrado 10 y 3 son zombies. En mi portfolio tengo empresas de las que creo que tendré buenos retornos como Tiendeo, Marfeel, Tenvinilo, Mailtrack, Novicap, Trendier o Linktomedia.

El múltiplo obtenido es de 12x de las que he vendido y cerradas (DPI) .

El resultado de Toubkal de momento es muy positivo porque hemos devuelto la inversión en 3,5 años y tenemos cartera para rato. En 4Founders Capital con tan solo dos años tenemos una cartera que desde mi punto de vista tiene pintaza.

En adelante os resumo aspectos de la inversión personal como business angel:

  • He ido microinvirtiendo, he puesto tickets de 2K€  a 25K€ como primer ticket, y la inversión máxima por compañía ha sido de  100K€, aunque lo habitual es tener un importe menor invertido por compañía. Visto con perspectiva y con los números obtenidos debería haber aumentado de tamaño mi primer ticket.
  • Mi motivación de invertir era principalmente por aprender y porque pensaba que podía aportar alguna cosa. No invierto en compañías como una inversión financiera, donde voy a ser un inversor totalmente pasivo o que no tengo acceso al emprendedor.
  • Invierto como un asset, o sea cada empresa la valoro como una empresa que voy a tener a largo plazo y si no se vende me da igual, quiero tener un buen asset en mi propiedad. No me gusta la estrategia de FIFO (First In First Out) o Juego de las Sillas (rondas y rondas y tú te sales por si no hay silla al final). Tengo 3 compañías que me reparten dividendos cada año, y con los dividendos y ventas parciales he recuperado y obtenido múltiplos relevantes.
  • Siempre invierto acompañado, normalmente es con gente del entorno de Seedrocket, y siempre hay uno que hace de líder y el resto de followers. Creo que es esencial que uno de los business angels lidere la conversación con el emprendedor y aporte a la empresa. Si no hay un lead investor no invierto. Invertir dentro de Seedrocket me aporta tener mayor y mejor dealflow, compartir conocimiento y poder diversificar mi cartera porque hay buenos leads en más inversiones.
  • En 2015 creamos un pequeño grupo de inversión con varios amigos y miembros de Seedrocket, e hicimos inversiones conjuntamente como sociedad Toubkal. Lo que más nos ha costado es tener una estrategia de inversión definida, al ser 7 personas cada una tiene su propia visión, sin embargo en 3 años Toubkal con dos ventas ha recuperado ya toda la inversión realizada y ha obtenido beneficios y todavía tiene una cartera significativa para tener un buen retorno.
  • Debido a que mi capacidad de inversión es limitada como business angel me gustan  las empresas que a medio plazo puedan ganar dinero e incluso que puedan llegar a repartir dividendos, vamos, empresas eficientes en capital. Matemáticamente consigo mayores múltiplos con poco dinero, que para un business angel es esencial.
  • Invertir en startups es aleatorio, sabes cuando prácticamente seguro no funcionará, pero nunca sabes si funcionará. Los peligrosos son los inversores que piensan que sí que saben cuándo funcionará.
  • Invertir en startups requiere paciencia, entre 6 y 10 años, y normalmente no hay muchos eventos de liquidez (últimamente hay más liquidez), es un activo ilíquido. La empresa que más rápido he vendido ha sido en 1,5 años y ha sido una excepción. Las ventas parciales sí que se pueden hacer en 2-4 años generando ciertas plusvalías.
  • Las ventas completas de empresas y los mejores exits que he realizado han sido mayoritariamente en empresas que ganaban dinero, no requerían de más financiación y por tanto no necesitabamos ser vendidas. Básicamente hemos conseguido mejores precios cuando no necesitábamos vender porque éramos líderes y ganábamos dinero.
  • Invierto en cosas que entiendo (no hago ni juegos online, ni salud, ….) y en las que me motiva aprender. Más allá del retorno económico valoro muchísimo si voy a poder aprender alguna cosa.
  • Como business angel la valoración de entrada es muy importante. Hago la hipótesis de cuál será la valoración de salida y el múltiplo que obtendría, y si no me salen los números ya no continuo. No invierto para tener logos en mi portfolio, sólo en empresas en las que puedo ganar dinero y tener un asset.
  • Normalmente invierto en preseed o seed, y por tanto soy muy consciente de que el equipo de emprendedores va a pasar por una travesía del desierto que puede ser más larga de lo previsto o que incluso no la pase. Inviertes en el Valle de la Muerte, así que por mas optimismo que te contagia el emprendedor debes ser consciente del riesgo que hay en el proyecto y por tanto el retorno que deberías obtener si sales de ese valle (para eso la valoración de entrada es importante).
  • Tengo una antiportfolio destacable. Cito a Luis Martín Cabiedes “Una de las cosas más curiosas que tiene internet es que debes estar preparado para tragarte tus propias palabras. En este negocio es una dieta muy común, que entraña además una saludable cura de humildad.
  • Invertir en startups es muy arriesgado y tener una cartera diversificada es importante.
  • La calidad del dealflow,  relaciones-network y tener acceso a ciertos deals puede ayudar a mejorar rentabilidades.
  • Cuando existe la oportunidad de vender mis participaciones en secundario, opto por vender cuando hay algo que no me acaba de encajar en el equipo, o la estrategia de financiación no se adecua a mis intereses, obtengo un múltiplo que justifica la venta, o bien cuando creo que la empresa no tiene una ventaja competitiva. En el pasado hacía ventas parciales para recuperar mi inversión y continuar para ver cómo iba. Como diría Cabiedes: “no conozco a nadie que se haya arrepentido de haber vendido y muchos de no haber vendido”
  • Siempre pensé que tenía una estrategia de inversión clara, pero cuando analizé mi cartera y mis mejores deals no hay ninguna conclusión relevante sobre las razones por las cuales una empresa sale bien como inversión.
  • Hay proyectos, que pese a tener oportunidades de vender en secundario, he preferido mantener, porque estoy muy a gusto con el equipo de emprendodores. Para mi invertir es como hacer un largo viaje, hay equipos con los cuales quiero compartir ese viaje.
  • Los mejores retornos los he obtenido en empresas en las que he tenido una involucración activa, he dedicado cierto tiempo.
  • Como business angel el tiempo que le acabas dedicando a las inversiones es relevante aunque no estés en el consejo o no seas el lead investor. Los proyectos te suelen llamar cuando tienen dudas o quieren compartir una situación. Por tanto reconozco que invertir pequeñas cantidades puede ser un error ya que no compensa el tiempo dedicado.
  • Evito socios o VCs que en alguna ocasión han puesto cláusulas poco amigables para business angels y muy favorables para ellos en los proyectos en los que hemos coinvertido. Cláusulas del estilod que ellos pueden ganar pero tú no. Evito socios con los que no compartimos los intereses.

Las razones por las cuales ahora invierto de forma estructurada a través del angel fund de 4Founders Capital:

  • Desde 4Founders podemos invertir de 50K€ a 500K€ en el primer ticket por tanto hay varios parámetros que se modifican a la inversión de business angel, como valoración, estrategia followons, tiempo a dedicar.
  • Somos un equipo profesional que se dedica de forma regular a analizar el deal flow y estructurar los deals a nivel de contrato. Como business angel uno de mis problemas es que no he seguido los contratos que se firmaban de forma adecuada.
  • Como business angel me he dado cuenta que es importante tener capacidad para hacer followon y esos followons puedan incluso ampliar mi % en la compañía, como business angel no tenía esa capacidad, y como angel fund me permite aumentar mi posición en los followons.
  • Es más eficiente, el tiempo que se dedica a una inversión es indiferente de la cantidad del importe invertido, por tanto ahora como invertimos más cantidad compensa el tiempo dedicado ya que el valor a obtener en un exit es más relevante.
  • Aunque somos sensibles a la valoración, no es tan relevante la valoración de entrada ya que nuestra estrategia es invertir una cantidad inicial, pero aumentar la posición en siguientes rondas. Mayor volumen de inversión en varias rondas.

Compañías en las que soy o he sido socio como business angel:

  1. Tiendeo
  2. Habitissimo (V)
  3. Redbooth
  4. Captio (V)
  5. Glamourum / Birchbox (V)
  6. Deporvillage (V)
  7. Tenvinilo (V)
  8. Coverfy
  9. Rentuos
  10. Tripuniq
  11. GrandVoyage
  12.  Tviso
  13. Mailtrack
  14. Marfeel
  15. Chicfy
  16. Uncomo (Linktomedia) (V)
  17. Dada Company
  18. Abiquo (V)
  19. Daystravel
  20. Blueknow (V)
  21. Iristrace
  22. Novicap
  23. Thethings.io
  24. Endado
  25. Qashops (V)
  26. Cuidum (V)
  27. Mybrana
  28. Biteapp
  29. Emagister (V)
  30. Trovit (V)
  31. Ulabox (V)
  32. Holded (V)
  33. Infantium (V)
  34. Webphone (V)
  35. Ducksboard (V)
  36. Wazypark (V)
  37. EscapadaRural (V)
  38. Palbin (V)
  39. Masterbranch
  40. Linkua
  41. Vesne
  42. Pretalist
  43. Apartamentum (V)
  44. Reallylatebooking
  45. Monazen
  46. Trendier
  47. Microverse
  48. Truvius
  49. Offerum

 

El VC y nuevas rondas con nuevos socios

Nunca he entendido cuál es la razón por la que un VC le gusta que venga otro VC a invertir en una compañía donde esta de socio, y éste nuevo VC pone un derecho de liquidez preferente por encima del dinero del VC antiguo, y además le pone unos antidilution nuevos, y además le dice que sus acciones ahora  tienen mejores derechos que las anteriores. La verdad es que me parecía raro, hasta se alegran y celebran esas situaciones.

A mi con mi dinero no me gusta que venga un nadie y me diga  que ahora mis acciones valen menos que las de otros y que mis acciones ahora son peores.

Inicialmenten pensaba que tal vez era un tio “old school”  que me gusta que todos los socios tengamos los mismos derechos, que todas las acciones sean iguales, ….   y que los nuevos tiempos ésto ya no se llevaba.

Sin embargo entendiendo bien el negocio de los VCs, empiezo a pensar que el mundo del VC está “viciado” y hasta diría que tiene algo de esquema Ponzi, voy a intentar explicarlo.

Factores qué influyen:

  • Cómo se mide la revalorización de la cartera de inversiones de un fondo cuando éstas participadas no se han vendido.
  • Las gestoras de VC gestionan fondos que tiene vida de entre 8 a 12 años, y durante los primeros 4-5 años se invierte el dinero del fondo y los exits tardan de 8 a 10 años. Las gestoras cada 4-5 años crean fondos nuevos y pero no saben las rentabilidades reales del fondo anterior hasta vender.
  • Los fees que cobran los que trabajan en el fondo son un variable del dinero gestionado (p.ej. 2% del dinero gestionado y un % de los beneficios que tenga el fondo si supera una rentabilidad mínima). O sea a más tamaño más se cobra en fees fijos.

Los retornos en las inversiones en startups se realizan normalmente entre 8 y 12 años, y además hay poca liquidez en el camino. Para un business angel existe cierta liquidez pero para un VC eso es mucho más complicado porque por su modelo de negocio muchas veces tienen que ir hasta el final, hasta la venta de la empresa.

Una de las métricas para  informar a los inversores de los fondos es explicarles como se ha revalorizado su cartera,  y para saber como se ha revalorizado una cartera de inversiones que no se ha vendido todavía y que esas empresas no cotizan, una de las fórmulas se basa en el valor de la última ronda donde ha acudido un socio tercero. O sea que si viene un tercero y pone pasta a una valoración mayor, le puedes decir a tus inversores del fondo que tu cartera ahora vale más, parece razonable, no? Como los gestores de fondos tienen que levantar cada 4 o 5 años un nuevo fondo, los inversores no pueden ver los retornos que tiene el vehículo anterior y uno de los ratios de cómo se ha revalorizado la cartera es el comentado.  ¿Qué interesa a los gestores de los VCs a corto plazo? pues que su cartera tenga más valor (aunque sea en libros), vamos que venga otro inversor y aunque sus derechos sean mejores revalorice tu participada, aunque no se haya hecho líquida la inversión. A los LPs les dicen como se ha revalorizado su cartera sin embargo es muy complicado explicar numéricamente qué derechos tienen menos ahora. Los sistemas de revalorización de cartera de los VCs debería incluir cómo han perdido derechos tus acciones.

O sea el ejemplo sería el siguiente, tienes una empresa donde un VC te pone 500K€ a valoración 4MM€, así que al cabo de un año lo que quiere es que tu empresa valga 20MM€ y él te pueda poner 1MM€ adicional y además que venga un tercero que ponga 1MM€ adicional, en su cartera a sus LPs les explica que los 500K€ ahora valen x4 o sea 2MM€, así que al cabo de dos años el VC inicial y el segundo VC lo que quieren es poner más dinero y que venga un tercero que ponga 5MM€ a valoración 40MM€, y así cada uno van a los potenciales nuevos socios de los fondos a decirles, que son muy buenos y que tienen revalorizaciones implícitas relevantes los 500K€ a valoración x10 y 1MM€ x 2.

Los fondos intentan levantar fondos más grandes por dos motivos, primero dicen los proyectos globales requieren más dinero ahora, y el segundo motivo es que su negocio aumenta porque cobran de fees y así pueden tener más estructura. Al aumentar los tamaños de los fondos, pues aumentan las valoraciones, y por tanto es mejor tener un fondo grande para poder tomar un % significativo. Vamos que el tamaño de los fondos y las valoraciones se retroalimenta.

¿Cuáles son las principales diferencias entre las inversiones de un VC y un Business Angel?

Un VC gestiona dinero de un tercero y es un negocio, y un business angel gestiona su propio patrimonio. El VC tiene reglas definidas pero un business angel se adapta a sus propias necesidades. Un business angel puede jugar al plazo que le convenga pero un VC no irá más allá de 8-10 años. Un business angel no tiene que demostrar delante de un tercero cuanto vale una participada suya.

Un business angel normalmente juega a que con poco dinero se multiplique por mucho, o sea un día pusiste 20K€ a valoración 1MM€ y esa empresa se vende por 25MM€ sin ninguna dilución. 20K€ * 25x = 500K€.

Los fondos necesitan grandes retornos en términos de valor absoluto. Vamos a ver los económics de un fondo un potencial caso:

Un fondo de 100MM€ necesita tener un retorno de x3 del total fondo, necesita devolver 300MM€ a sus fondistas aprox. Para que tu compañía tenga sentido para el fondo se debería poder vender por mínimo 300MM€ para que si ellos tienen un 20% se les devuelva 60MM€. Para hacer una empresa que se venda por 300MM€ habitualmente se requiere inversión relevante.

Si invierte 2MM€ en tu primera ronda, la valoración aproximada será de  7MM€ pre-money  para tomar un 22% de tu compañía. Si la compañía va bien y recibe una oferta para ser adquirda por 50MM€ los emprendedores se llevan 39MM€ pero el VC se lleva 11MM€. El VC con ese retorno no tiene suficiente (tiene que devolver 300MM€ a sus socios y 11MM€ es poco), necesita outliers, así que depende mucho de las circunstancias pero al fondo su principal interés es crear una empresa de 300MM€ de valoración y por eso tiene un interés en ir a lo grande y continuar si cree que tiene potencial de revalorización.

Por tanto par a llegar a valer 300MM€, la compañía requerirá más gasolina, y entonces se llama a otro VC para que ponga 5MM€ a valoración 40MM€, y el primer VC ya tiene una revalorización de su primera parte de 2MM€ x4, y puede ir a los accionistas del fondo y pontenciales accionistas que está haciendo bien el trabajo. Y así sucesivamente.

Hay muchas formas de montar negocios y cómo financiarse y como crecer y no hay una buena ni una mala, pero está bien conocer como funcionan los VCs y como tienen un cierto interés a que se inyecten dinero en sus negocios y que vengan terceros a invertir en esas compañías. Los grandes VCs requieren exits muy grandes y para ello requiere habitualmente muchas rondas. Creo que es bueno que exista diversidad de fondos y estrategias para que se pueda crear de todo.

Esta claro que si se quiere montar empresas muy muy grandes requiere de inversiones significativas. Y esas empresas muy grandes pueden hacer de tractoras de muchas otras empresas y realizar otras adquisiciones. Y para montar esas grandes empresas se requieren grandes VCs.

El aumento del tamaño de los VCs incentiva a que las ventas de empresas tenga que ser más grandes en volúmenes para ser rentables para los VCs, y aumenta las valoraciones, que expulsa a los Business Angels del sistema. Actualmente en España las ventas de compañías ha estado entre 30 y 50MM€ y veremos si se producen los outliers de ventas de más de 200MM€ (que alguna ha pasado, SocialPoint, Privalia).

Actualización: Aquí no digo que los grandes VCs obligan a nadie a levantar una ronda, ni que el único sistema de reporting a los LPs sea q vengan terceros, simplemente estoy intentando relatar como funciona un gran VC y cuáles son sus intereses, que no quiere decir que se apliquen siempre.

 

Mi primera desinversión como business angel

Un día me pregunto un colega de dónde saqué el dinero para invertir como business angel, y para emprender. He decidido hacer un post sobre ello, no son más que anécdotas sueltas pero que me apetece contar.

Mi primera empresa seria que cofundé fue eMagister, Grupo Intercom fueron los inversores del proyecto junto a ejecutivos de Infojobs. A los 6 meses de mi salida de la compañía, decidí vender mis acciones, como no estábamos de acuerdo con el precio, pacté una venta al precio que decían ellos pero con una opción de recompra a los dos años con un sobreprecio de un +30%. Creo que esta estrategia es de las más inteligentes que he realizado en años, porque el incremento de valor fue significativo al cabo de 2 años y por el camino había obtenido dinero líquido disminuyendo mi riesgo.

Ese primer EXIT no daba para mucho, y lo dediqué íntegro a pagar en parte la entrada de un piso y para alguna fiestecilla.

Después de eMagister trabajé en “laCaixa”. Así que mi “carrera” como business angel no podía ser relvante porque no tenía pasta significativa para invertir en startups. Mi salario en “laCaixa” no daban para ser business angel

Mi primer EXIT “significativo” como business angel vino de la mano de Abiquo (Thinkingrid). En el año 2007 conocí a Diego Mariño y Xavier Fernández en un First Tuesday, y la verdad que me cayeron muy bien , aunque no entendía del todo  lo que hacían. Me parecieron buena gente, majos, cracks, y tal vez en lo que decían que hacían había algo. Decidimos mutuamente conocernos más, y después de muchos cafés y cervezas conseguí entender qué hacía ThinkinGrid. Conjuntamente con Xavier Álvarez decidimos que les ayudaríamos y pondríamos un poco de dinero, no tenía mucha capacidad económica, pero si no recuerdo mal serían entre 2K€ y 3K€, con una valoración de entorno de 125K€ (con un acuerdo vía email de que si no se sentían a gusto con la ayuda prestada podían recomprar las acciones). Decidimos darle vuelta entre todos al enfoque del proyecto y ver en qué sectores se podía aplicar la tecnología, y ahí lo que recuerdo son muchas cervezas, muchas reuniones con diferente gente, muchas “pajas mentales” (conectar ordenadores para dar potencial de cálculo para Fernando Alonso, plantas que se regaban solas en función del tiempo previsto en internet y twitter, aplicaciones para que pudieras imprimir remotamente para HP, feria de M2M en Milán, conectar routers de Varsavsky para ponerles apps dentro,….). Hasta que un buen día el amigo Mariño escribió un email que hablaba que el futuro era el cloud (el cabrón era un visionario). Ese email se me quedó grabado, no había escuchado nunca la palabra Cloud, y no estaba de moda. En aquel momento Diego y Xavi decidieron dejar el nombre de Thinkingrid y cambiarlo por Abiquo.

Se hizo una primera ronda de inversión con cuatro amiguetes (alrededor de 10 business angels que ayudamos a liar entre todos), y posteriormente Eurocan invirtió en la compañía en 2009, 300K€ (visto en perspectiva fueron muy valientes) . Con el dinero de Eurocan, se “profesionalizó” un poco más la empresa con la incorporación de Diego Parrilla, algún asesor por ahí, y moviendo el foco de la compañía hacia la gestión de máquinas virtuales y creación de clouds privados.

Al poco tiempo Nauta decidió invertir en la compañía 1,5MM€ ,  al cabo de 1 año de la inversión de Nauta, se propuso una nueva ronda por valor de 7,5MM€ donde se daba entrada a Balderton, un gran fondo de UK (finales de 2010). Cuando nos repasamos el termsheet vimos que como business angels perdíamos muchos derechos, y cuando hablé con Diego y el resto de business angels, quedamos que negociaríamos, y que se apretaría pero que no se rompería. Las conversaciones con Nauta hirieron un poco los sentimientos, básicamente el contrato decía que ellos podían ganar pero nosotros no, y claro a mi eso no me parece de ser “socios” iguales, y me decían que así era el mundo del Venture Capital, que tenía que aceptarlo, y obviamente nos negamos. Para desbloquear el deal Nauta decidió comprar parte de las acciones de algunos business angels, y un parte de acciones a Diego y otras a Xavier Fenández. Pues bien ese fue mi primer EXIT significativo para mi. Abiquo ha recibido un total de 26MM€ y la verdad es que cuando mejor funciona es ahora que su cofundador Xavier Fernández lleva las riendas de la compañía. Pero aunque la empresa funcione bien, creo que es muy complicado que los business angels puedan recuperar su inversión.

 

Todo este post tan largo se resume en que mi primer EXIT se debe a una compañía en la que invertí en pre-seed, y en la que me involucré a título personal y dedicándole tiempo, y la valoración fue muy baja, y en un secundari vendí mis acciones. No fui emprendedor pero el recuerdo que me queda son todas las anécdotas personales con Diego, Xavi, y resto de gente, los viajes, las visitas, los bares, los cigarrillos fumados, ….

 

Creo que una forma de que un business angel que no tiene un gran poder adquisitivo para poner tickets de 25K€ a 50K€ y a la vez poder ganar dinero, es entrar en una fase muy early, cuando nadie cree en un proyecto salvo los emprendedores, y poner “cuatro duros” e involucrarse con todos sus contactos y conocimientos, porque aunque no seas emprendedor la experiencia y los contactos valen, y el retorno puede ser relevante. No sé si la aportación que hicimos como business angels fue super relevante o no, pero me siento feliz de haber acampañado a Diego y Xavier en aquel viaje.

 

 

 

 

Cláusulas para maltratar a los Business Angels

A raíz del tweet de Carlos Domingo y mi experiencia en los últimos años de lo que piden los VCs en relación a los Business Angels (BAs) he puesto un listado de cosas que piden (todo es real) , y lo peor es que muchos emprendedores aceptan.

Creo que las acciones o participaciones de una empresa debería ser todas iguales, y que crear acciones diferentes genera desalineación de intereses entre socios.  Muchas veces los VCs piden que las acciones de los BAs sean comunes, lo que provoca que pierdan todo el valor que tenían y por eso hay que defender los derechos de las acciones.

Diferentes cosas que he visto como business angel y cómo las he solucionado:

  • En la siguiente ronda sólo quiere invertir el VC entrante y los BAs deben renunciar a su derecho de prorrata. Vamos que no puedes continuar en la ampli y además sus acciones tienen más derechos que las acciones de los BAs.  => motivo directo para decir que NO, pero oye si se enquista el tema a veces lo he solucionado de forma fácil, si los business angels quieren continuar y el VC nuevo no quiere, se propone comprar acciones en secundario a algún socio que quiere salir y se ponen las acciones compradas en secundario con derechos de las acciones de la nueva ronda.
  • Que los BAs NO tengan derecho a sumarse en prorrata a una venta parcial, si alguien vende tu no puedas vender salvo que sea venta total de la compañía. Me la han colado dos veces culpa de no leerme las cosas bien, no hay que firmarlo nunca limita tu liquidez y por tanto te hace estar hasta el final con gente que como has visto no han sido majos.
  • Que las rondas nuevas tienen derecho preferente de liquidez y los BAs de rondas antinguas no.  Aquí hay que negarse en rotundo, si quieren DPL pues todos tenemos y andando, ningún VC me ha dicho que no. Lo único que podría discutir es quien cobra primero en un evento de liquidez.
  • Los VCs se piden antidilution, para los de las anteriores rondas nada. Aquí soy muy fan de decir que NO, si se enquista mucho se puede limitar el antidilution a 2 años, y ese antidilution es extensible a las anteriores rondas. Aunque te digan que no es práctica de mercado todos lo han aceptado.
  • Por desgracia esta la hemos firmado (nadie se leyó el pacto de socios) y en el momento del EXIT ha sido un problema, mientras los VCs NO tenían de NO COMPETE, los BAs teníamos un NO COMPETE (sin estar en el consejo).
  • Sindicar a los BAs. Puede ser una medida razonable pero la sindicación se puede romper en cualquier momento.
  • Como los BAs no llegamos al mínimo 5% , el próximo pacto de socio se firma automáticamente sin la firma de los BAs. => nunca hay que llegar aquí te limita mucho tus momentos de liquidez, si se ha llegado consulta con un abogado porque eso normalmente según la jurisdicción no se puede aplicar.
  • En un EXIT o en una negociación del siguiente pacto de socios los VCs exigen que se les pague un abogado, sin embargo a los BAs no se les da ese derecho.
  • Bajan la valoración de la siguiente ronda y se emiten phantom shares para el equipo, y ellos con el antidilution no se diluyen.

Muchos VCs dicen que tener acciones diferentes es para proteger a sus LPs pero si quisieran maximizar el retorno de sus LPs bajarían sus fees y estarían más alineados con sus LPs, ahí si que hay un retorno directo.

Errores que comenten habitualmente los BAs:

  • Muchas veces no nos leemos los pactos de socios.
  • Muchas veces no tenemos un “lead” investor que nos represente.
  • Muchas veces no defendemos nuestros derechos porque el importe que pusimos en su momento no creemos que es relevante.

Mi consejo para cualquier business angel es que uno de los BAs tiene que hacer de lead y mirarse todo el pacto y liderar las conversaciones con la empresa, seguimiento y además hay que ir con abogados, y si para eso hay que poner dinero para “operaciones y abogados” entre todos, pues ponerlo, porque ayuda mucho. Y si ese lead tiene que rotar o tener un poco más de acciones no problem, pero tiene que estar alineado con el resto.

El error de muchos VCs:

  • No creo que quieran putear a los Business Angels sistemáticamente con cláusulas que no tocan, pero una vez lo han hecho no tiene mucha lógica llamar para pedir dealflow.  Muchos no entienden que este negocio es de repetir muchas veces.
  • Muchos no entienden que el dinero que ponen los BAs es igual que el de los VCs aunque sea menor en cantidad, es dinero del mismo color que el suyo. Los BAs entran en fases iniciales donde los VC no quieren entrar asumiendo un riesgo y casi nunca pidiendo acciones diferentes a los emprendedores.

Conclusión:

  • La mayoría de VCs ponen pactos que saben que hay que negociar, presionan a los emprendedores, pero cuando llega un BA que tiene experiencia y sabe que no se arruga, ajustan las condiciones a lo que toca, pero ellos si cuela cuela. Así que como BA no te arruges, la mayoría de ellos les pone palotes negociar pactos de socios ya que es su gran valor añadido que harán a la compañía.
  • No acostumbro a ir con fondos que no tratan bien a los BAs, ni los recomiendo.
  • Los emprendedores tienen que dejar que los BAs defiendan sus derechos, muchos de ellos se piensan que se romperá el deal y/o se pondrá en tensión y no entienden que muchos VCs están muy acostumbrados a tratar con los BAs y lo que para ellos es la primera vez que ven para los BAs y VCs es habitual. Al final si va muy muy mal lo único que pasará es que el VC comprará al BA.
  • Como he dicho este es un negocio que gran parte del éxito viene por los contactos, si un VC putea a un BA, si un BA putea a Emprededor, si un Emprendedor putea a BA no garantiza el éxito del proyecto y además te cierra puertas de cara a nuevas operaciones.
  • Más vale solo que mal acompañado.